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第3节 巴菲特的“金融炼金术”:只能看,不能学

据说,巴菲特 25 岁时以 14 万美元起家,经过五十多年的证券和企业投资,财富实现了滚雪球式的增长,在他 80 岁的时候已经拥有 600 多亿美元的个人财富。巴菲特真正的伟大之处在于,他年轻的时候想明白了许多事情,然后用一生的岁月来坚守:“投资不需要高等数学,只需要常识和智慧。”

巴菲特不会告诉你投资有多难

我从来不曾见过任何人,会在 10 年之后逐渐皈依(价值投资)这种方法。它似乎和智商或者学术训练无关。它是顿悟,否则就是拒绝。

——沃伦·巴菲特

巴菲特住在美国的郊区,请客最常去的地方是肯德基,平时就穿牛仔裤。巴菲特从来不看电脑,虽然用手机,但几乎不发短信,因为他不会。

他买股票,从来不会去华尔街获取信息,也看不懂 K 线图。他只关注公司是干什么的以及公司的“护城河”有多宽。

巴菲特从不说自己赚钱的方法,倒是众多分析师和基金经理都说自己走的是“巴菲特路线”。国内投资界的话语权已被“价值投资”垄断了。

市场最怕同质化程度过高。1987 年的美国股灾很大程度上就是因为很多公司的交易模式相似,当出货信号出现时,大家抢着逃跑。所以,鼓励市场上方法论和投资理念多元化,一直是美国金融界的潜规则。

通过金钱就可以控制美国的报纸、金融企业和其他有影响力的机构。巴菲特所谓“永久持股”、决不抛出的“伟大公司”主要有四家,分别是《华盛顿邮报》、政府雇员保险公司、美国广播公司和可口可乐公司。其中,两家是媒体股,一家是金融企业,另一家是消费垄断型企业,是美国文化与生活方式的象征。巴菲特曾经在伯克希尔公司的股东大会上直言:“像《纽约时报》这样的媒体,它既能够树立威望,也能远播臭名,因为媒体可以为自己建立政治与经济声望,也可以让竞争对手名誉扫地。”可见巴菲特多么重视经营与媒体的关系。

书店里流行的“巴菲特投资理论”主要来源于巴菲特历年来写给股东的信以及相关演讲。巴菲特的讲话常常被评论为兼具商业智慧与幽默。在每一年由巴菲特主持的公司股东大会上,世界各地慕名前来的与会者就达到两万多人。在这场盛大的股东大会上发表过的巴菲特准备好的公司年报和致股东的信中,穿插着文学典故和《圣经》中的话,以及数不清的警句和笑话,因此这些文字经常被财经媒体引用。

媒体也乐于歌颂巴菲特节俭的美德,并拿他与华尔街掠夺成性的银行家的奢侈生活加以对比——因为他是世界上最富有的人,却依然住在多年前购买的不大的房子里,当时他只花费了 31500 美元,房子的市价最高也不过 70 万美元。尽管后来他在加利福尼亚的拉古纳比奇购买了一栋价值400 万美元的别墅,媒体却“懒得加以报道”——与他几百亿美元的身家比起来,400 万美元算得了什么?他的公众形象无可挑剔。

他与华尔街金融大鳄及其他公司 CEO的区别,就是他不奢侈。美国太需要一个道德典范了。再加上巴菲特已将 85% 的公司股份捐给了比尔·盖茨的慈善基金,公众对他的信任就更是前所未有,他真的就像“神”那样被捧上了神坛。

至少字面上而言,价值投资是“简单易懂”的,但如果说“投资简单”,那就以偏概全了。巴菲特自己获得了极大的成功,但对多数市场参与者(主要是机构)来说,投资绝非那么简单。

资本市场的一个重要属性就是:你可以成功,但不可以失败,在资本的放大下,失败通常是毁灭性的。著名的对冲基金长期资本管理公司(LTCM)就是最鲜活的例子。

LTCM 掌门人梅里韦瑟被誉为能“点石成金”的华尔街债务套利之父。他聚集了一批华尔街证券交易领域的精英,其中包括:1997年诺贝尔经济学奖得主默顿和舒尔茨(他们因期权定价公式而荣获桂冠);前财政部副部长及联储副主席莫里斯;前所罗门兄弟公司债券交易部主管罗森菲尔德。这个精英团队荟萃了职业巨星、公关明星和学术巨人,真可谓一个“梦幻组合”。

可是当 1998 年 LTCM 陷入困境时,公司高管四处求救,巴菲特、高盛、摩根、美林都在他们的求救之列。其中,高盛表示,有重组意向,但需要先查账,了解 LTCM 的持仓结构。人家要重组你、拯救你,看看你的仓位也是有必要的,身处困境的LTCM 就老老实实地让高盛查账。

在获悉 LTCM 的持仓结构后,高盛做的第一件事就是:查出自己持有的哪些合约与 LTCM 的仓位一致,并全面抛售。

如此落井下石,狠毒之极!

其间,LTCM 苦苦哀求过巴菲特——就是伟大的“股神”巴菲特,一直视 LTCM 的呼救为无物的巴菲特在最后一刻,才突然提出早已准备好的重组协议,其协议之刻薄,让 LTCM 根本无法接受。

巴菲特本质上是个商人,当然唯利是图了,如果不能实现“双赢”,你猜他会怎么做?对的,他也会落井下石。

我们眼中的“股神”可能只是幻象

人们读到的“巴菲特”不是真的巴菲特,人们眼中的“股神”可能只是幻象。

不要痴迷于从阅读成功人士的传记中寻找经验,那些书大部分经过精心包装,很多重要的事实不会向你透露。

盖茨的书不会告诉你,他母亲是 IBM董事,是她促成了儿子的第一单生意。

巴菲特的书只会告诉你,他 8 岁就知道去参观纽交所,但不会告诉你的是,是他当国会议员的父亲带他去的,并且是由高盛董事接待的。千万记住,每个成功人士的背后,都会有一些不可示人的秘密。

巴菲特选股经常看走眼,套牢、割肉也是常事,水平并不比普通散户高多少——如果没有特权的话。特权是巴菲特的财富之源,“股神”真正的独门绝技是控制公司的管理层,辗转腾挪让公司起死回生。

比如,1987 年 9 月所罗门兄弟公司(华尔街著名投资银行,现属花旗集团)遭到恶意收购,为了能够有效反击,所罗门兄弟公司希望巴菲特来充当“白马骑士”(白马骑士是一种反收购方法,就是让巴菲特充当正义的使者购买公司股份,和所罗门兄弟公司一起抵制恶意收购)。

巴菲特终归是生意人,没有“钱景”的事是不会干的。所罗门兄弟公司同意开给巴菲特一个很吸引人的条件——发行一笔 7 亿美元、股息为 9%的优先股股票。这绝对是个好买卖,意味着投入 7 亿美元之后,每年仅是免税的股息就有 6300 万美元。而且巴菲特在未来 9 年内还随时可以用 38美元的价格购买所罗门兄弟公司股票并趁机捞上一笔。这几乎是稳赚的买卖,只有巴菲特这种大鳄能享受这个特权,普通投资者是绝对碰不到这种好事的。

消息一出,另一家金融巨头美国国际公司(AIG)几乎惊呆了,脱口而出的评价是,“所罗门兄弟公司简直是在巴结巴菲特”——巴菲特由于其在资金和人脉上的优势,一直都是交易对象争相巴结的目标,他也因此赚了不少钱。

和所罗门兄弟公司的交易如此稳当,但还是出了问题,可见投资有多难!

巴菲特轻松收了几年股息之后,1991年,所罗门兄弟公司出事了。在美国的国债市场发生了所罗门兄弟公司违规投标国债事件,这一丑闻使长期雄霸美国债券市场的所罗门兄弟公司受到致命打击,金融帝国面临崩溃。

即使是最专业的投资人遇到这种事情,也只能自认倒霉。但巴菲特却要直接担任公司总裁,并出面找政府官员交涉,最后大事化小,通过支付大额罚款保住了所罗门兄弟公司承销资格,令其没有丧失市场地位。次年,担任了 9 个月的公司总裁之后,巴菲特辞职了。所罗门兄弟公司股价比巴菲特就职之前足足涨了30% 多。

这可不是一般的“坐庄”,一般“庄家”哪有这道行?

仔细审视这段往事,不免让人生疑,投资理念、操作技巧这类东西经得起考验吗?价值投资理论再好,没有“特权”护航,也很难找到安全感!

路透社专栏对此发表评论称:“巴菲特的成功神话基本是虚构的,他的财富主要来源于纳税人。要不是政府出手营救他投资的一些企业,巴菲特就赔惨了……巴菲特本可以利用自己独特的身份大力倡导更好的公共政策,可他最终还是决定用其强大的政治资本保护自己的投资。”

2008 年下半年,金融海啸肆虐之际,掠食的机会又来了,这次倒霉的是高盛。9 月 23 日,也就是高盛宣布转成银行控股公司的第二天——高盛做出这一决定是因为它面临巨额亏损,导致资金周转不灵——巴菲特向高盛伸出了“援手”,以 50 亿美元购得高盛的优先股,用另外 50 亿美元换取了高盛普通股的认股权证。

巴菲特之所以敢大胆出手,原因在于,他将对方的底牌看得一清二楚。

第一,“股神”通过层层关系,了解到政府将救助 AIG。只要 AIG 不出大问题,高盛就必将屹立不倒。果不其然,当 AIG 拿到 1800 亿美元的政府救助资金后,立刻赔偿了高盛 129 亿美元(高盛下了 40 亿美元的“赌注”卖空抵押贷款支持证券)。

第二,高盛也将从政府的救助资金里要到100 亿美元。巴菲特深知,只要高盛缓过一口气,市场这块蛋糕还在,而分割蛋糕的霸主却少了,他就可以稳赚不赔。

转眼到了 2009 年 7 月,这期间,高盛股票的收盘价在每股 160 美元上下浮动。一年不到,“股神”就在此项投资上赚了 41 亿美元,100% 以上的回报。

“股神”毫不掩饰自己对高盛的信心:“我和高盛的关系可以追溯到1940 年……我关注这家公司很长时间了,我对高盛集团的状况和管理层的信心,超过华尔街其他任何公司,他们对市场时机的把握最为出色!”

当然,他如果不了解高盛与政府上层之间的关系,怎敢如此大胆下注?

“浮存金”的魔术

世界上股价最高的上市公司,是巴菲特经营的伯克希尔—哈撒韦,截至 2014 年年底,伯克希尔的股票价格已经超过 20 万美元。这么高昂的股价,凭什么?

不是因为业绩高增长,巴菲特只追求每年10% 的业绩增长,有几年还达不到这个增长目标。这样缺乏追求,使得伯克希尔的股价一直缺乏爆发力。但长远来看,伯克希尔一直是业绩和股价平稳上升的长线牛股,稳定性高、风险小。

巴菲特习惯用“浮存金”指标判断一个公司的资本实力,浮存金就是廉价的负债。长期持续获得廉价的负债,将使企业在资本层面赢在起点。

巴菲特钻了美国法律的空子,用保险公司的钱去买股票,这是其核心秘密。保险资金很多年都不用赎回,没有还债压力,难怪巴菲特在股票下跌 50% 时还可以气定神闲,因为他根本不用考虑资金被套而拿走。

——一个私募基金经理的醒悟

巴菲特最偏爱保险业,这是很传统的一个行业,难以获得爆发式的业绩增长。巴菲特旗下至少拥有 10 家知名的保险公司,简直是一个大型保险帝国。

保险公司最吸引巴菲特的,是浮存金。财产及意外险保险公司预先接受保险费,事后支付索赔。在极端情况下,比如某些工人的事故赔偿金问题,会导致索赔支付期限长达几十年。这种“先收钱、后赔付”的模式使保险公司能够持有巨额现金(浮存金)。

“这些浮存金并不属于我们,最终将会进入别人的口袋里。但在持有期间,我们可以用这些浮存金进行投资。”

浮存金就是巴菲特可以暂时支配的“别人的钱”,但这个“暂时”可以是十几年甚至几十年,形同长期的“无息贷款”。

保险公司什么最难?不是精算,而是投资——这恰恰是巴菲特最擅长的。

当巴菲特发现一个好生意和好公司时,他的出发点是用合适的价钱把整个企业买下来,实现长期持有和增值。但巴菲特不介入企业管理,包括他 100% 控股企业的管理。他不是很在意所投资的公司能否在近几年实现平稳上涨。他的利益点是:做简单生意,年复一年地挤出“现金牛奶”。

比如,巴菲特多年前投资的可口可乐,他的持股比例超过 30%,已成为实际控制人。巴菲特不需要可口可乐追求业绩的高增长,关键点是,可口可乐能为巴菲特带来持续稳定的现金流,而股票投资的收益又转化为实业投资——以公用事业为主,同样是现金流充沛。

这样,即使在低增长甚至不增长的环境下,巴菲特依然能稳定赚大钱。

只要在正确的道路上,快慢并不重要。在巴菲特看来,做企业、做投资都是穷尽一生的跋涉,什么时候到达,只是时间问题。时间是优秀企业的朋友,是坏企业的敌人。

巴菲特从 20 世纪 60 年代开始投资美国运通公司,这最初是一家快递公司。在巴菲特持有运通股票的五十多年里,美国运通逐渐崛起为一家在信用卡、旅行支票领域占领先地位的金融公司。

巴菲特在美国运通还是一家小公司的时候,就非常喜欢其信用卡与旅行支票业务,并断言该公司具备难以被模仿的实力。美国运通其实是一家“非典型金融公司”。比如旅行支票,从购买到兑现有个时间差,在此期间,美国运通等于得到了一笔无息贷款,而且是现金。美国运通每天有超过 60 亿美元的“无息贷款”可供支配。经营旅行支票业务,只有微小的账面利润,但把 60 亿美元用于投资将带来非常大的回报。

巴菲特为什么能占银行便宜

资本市场的逻辑是“通胀无牛市”——通货膨胀导致生产资料上涨、人工成本上涨,店租厂租和企业税负都在上涨,而且政策防控通胀会导致银行利息上涨,企业经营成本因而大增,盈利普遍下降,所以上市公司的估值会受到影响,股价下挫。

巴菲特对于“通胀伤害股市”的论述更是精辟。他把美国 1964~1998年这 34 年间的股市表现,分成两个 17 年:

1.1964 年年底至 1981 年年底

道琼斯工业指数从 874 点上涨到 875 点,17 年时间居然只涨了 1点。

为何会这样?

因为通胀率太高(最高接近 20%),市场利率同样会上升——投资者和储户要求补偿购买力的下降。

真实利率=市场利率-通货膨胀率

这里的“市场利率”主要指美国国债利率,1964 年年底,美国长期国债利率是 4.2%,1981 年年底已升至 13.65%。国债利率如此之高,投资者还有什么动力去买股票?

在长期高通胀的打击下,美国企业的ROE(净资产收益率)节节下滑。即使美国名义 GNP(国民生产总值)在这 17 年里增长了 373%,股市依然萎靡不振。

2.1981 年年底至 1998 年年底

道琼斯工业指数从 875 点上涨到 9181 点,17 年的时间里涨了10 倍多。

在美联储主席保罗·沃尔克的强势货币政策治理下,美国经济虽然疲软了一段时期,但是通货膨胀得到了根治:“打断了通胀的脊梁骨”。

在这 17 年里,美国名义 GNP 只增长了 177%,但是美国企业的收益率有很大提升,美国上市公司能实现较高的资本回报。

在持续通胀的情况下,企业遇到的最大挑战是成本上升。多数企业的产品售价也在上升,但它们的成本上升似乎更快。企业很多支出是刚性的,比如员工工资、店租厂租等,这些都只会涨不会跌。

巴菲特为何会青睐喜诗糖果、可口可乐和卡夫食品等食品饮料公司?

因为这些公司都能很好地抵御通货膨胀,产品提价的速度永远比成本上升的速度快得多。

巴菲特说:“评估一家企业时,唯一重要的决定性因素是定价能力。如果你有能力提价而业务不会流向竞争对手,你拥有的就是一家很好的企业。如果你在提价 10% 前还要祈祷,你拥有的就是一家糟糕的企业。”

通胀的形势,往往会进一步提升这类议价权很强的公司的利润。巴菲特从来不会到银行存钱,他自己的钱全部买股票,个人消费全用银行的钱。巴菲特购买别墅、私人飞机,全找银行贷款,用股票作抵押。

没有哪家银行,会担心巴菲特还不了那点钱。

巴菲特抵押股票、借出现金——今年找银行借 1000 万,明年可能就要借 1200 万,他是不断地在借新还旧、还旧借新,实际上是只借钱、不还钱。

巴菲特已是富可敌国,为什么还要借债消费呢?

在巴菲特看来,美联储长期维持低利率,引发通货膨胀,实际上是在奖励像他这样的欠债者。通货膨胀、货币贬值,偏好储蓄的人的财富在缩水,而欠债的人的债务也在缩水。

美国在 20 世纪 70 年代曾发生过超级通货膨胀,年通胀率甚至达到20%。高达 20% 的年通胀率,相当于帮债务人还了 20% 的债。

当通货膨胀来临时,货币实际价值每月都发生巨大的波动,所有构成资本主义坚实基础的、存在于债权人和债务人之间的永恒关系,都变得混乱不堪甚至几乎完全失去意义,获得财富的途径退化为赌博和靠运气。

——约翰·梅纳德·凯恩斯

不用说巴菲特,世界上很多企业主普遍倾向于借债消费。

在中国,越来越多的生意人在消费时选择了贷款的方式,尤其是透支额在 10 万元以上的信用卡,特别受这些有钱人的欢迎。在强大的市场需求下,银行有限的资金额度显得捉襟见肘。而多贷款、多用卡、少用现金,正在成为越来越多生意人的选择。